[IPO 돋보기-(1)셀트리온헬스케어] 상장 전망 ‘안갯속’…최대 수혜자는 서정진 회장

기업공개(IPO)를 통해 브랜드 강화 및 인지도 제고 등 한 단계 도약을 준비하는 기업들이 많다. 이들 기업들은 기업가치를 제대로 평가받기 위해 그간 내부적으로 내실을 다지며 성장성과 수익성 향상에 주력해왔다. 본지 부설 한국2만기업연구소와 공동으로 IPO를 준비하고 있는 기업들을 대상으로 각종 데이터 분석을 통해 그들이 가지고 있는 기업가치와 경쟁력이 무엇인지를 알아본다. <편집자주>



[에너지경제신문 유수환 기자] ‘셀트리온 헬스케어’가 지난해 12월23일 상장예비심사 청구서를 제출하고 상장절차에 돌입했다. 이제 본격적으로 링에 오르기 위한 마지막 시험을 치르고 있는 이 회사는 셀트리온의 바이오의약품 유통 및 판매 전담 계열사다. 1999년 ‘넥솔’이라는 명칭으로 출발, 사명을 현재로 바꿔 올해로 창립 18년 된 바이오의약품 마케팅 및 유통 전문기업이다.

감사보고서상 업종은 경영컨설팅으로 분류돼 있지만 실제로는 셀트리온이 개발한 바이오시밀러(복제약)을 해외에 판매하는 업체이다. 그만큼 셀트리온의 제품 개발 결과에 따라 영향을 받는다고 볼 수 있다. 최대주주도 서정진 셀트리온 회장이다. 1월말 현재 44.5% 지분을 보유하고 있다. 보통주 기준으로 4963만4360주를 갖고 있다. 서 회장은 작년 8월 중순께 218억 원 상당 주식을 처분했다. 당시 보통주 기준으로 주당 가치가 1만1537원이었다. 이를 기준으로 서 회장의 주식가치를 따져보면 5700억 원 이상이다. 지금은 이보다 주식가치액이 상승했을 것으로 추정된다.


◇ 시장 전망 엇갈려…최고 수혜자는 서정진 회장

▲서정진 셀트리온 회장

증권가에서 셀트리온바이오 상장를 바라보는 시각은 긍정과 부정이 공존하고 있다. 긍정적인 시각은 ‘제2의 삼성바이오로직스’가 될 수도 있다는 것이다. 작년 상장한 삼성바이오로직스는 올 1월 20일 전후로 시가 총액이 10조 원을 훌쩍 넘어섰다. 이런 기대감이 셀트리온헬스케어에 그대로 이어지면 시가 총액은 최대 6조~8조 원대까지 바라볼 수 있다는 것. 이 시나리오로 되면 서 회장의 주식평가액은 2조6700억 원 이상돼 주식 부자에 합류하게된다.



반면 한미약품 사태 등으로 바이오 및 제약 관련 투자가 냉각기 상태에 접어들어 자금 조달 붐이 미풍에 그칠 수 있다는 입장도 만만치 않다. 이로 인해 시가 총액이 3조 원대만 돼도 선방이라고 보는 견해도 있다. 또 삼성바이오로직스는 삼성이라는 높은 프리미엄이 있어 흥행에 성공했지만 셀트리온헬스케어는 상황이 다르다는 지적도 나온다. 게다가 코스닥 시장에서 셀트리온, 삼성바이오 다음으로 한미사이언스나 한미약품이 3조 원대, 유한양행 2조 원대이어서 이들 기업의 2배로이상의 기업가치를 보이기 쉽지 않을 것이라는 의견도 있다.

셀트리온헬스케어 관계자는 "한미약품은 제품 개발 중인 단계였지만 셀트리온은 이미 개발된 신약 ‘램시마’가 유럽에서도 30% 이상 점유율을 갖고 있다"며 비교할 것이 아니라는 주장이다. 또 "상장 목적도 회사에 대한 대외적 정보를 공개해 세간의 오해를 불식하겠다는 것"이라고 설명했다.

상 신약 ‘램시마’ 판매 호조는 IPO를 앞둔 셀트리온헬스케어에 호재가 될 것이라는 데는 시장에서도 이견이 없다.


◇ 외형은 꾸준한 성장세…이익은 비용 증가 등으로 적어 고심


그렇다면 성장성이나 수익성은 어떨까. 한국2만기업연구소가 지난 2010년부터 2015년까지 최근 6년간 셀트리온헬스케어의 성정표를 분석한 자료에 따르면 외형은 2011년 이후로 꾸준히 성장한 것으로 나타났다. 2011년만 매출이 전년보다 3분의1로 줄었을뿐 2011년 316억 원→2012년 338억 원→2013년 1452억 원→2014년 1964억 원→2015년 2695억 원으로 상승세이다. 특히 2013년 이후 성장률도 매년 30% 이상 급등세이다. 연결재무제표 상 매출도 2014년 1669억 원, 2015년 4023억 원을 기록했다.

문제는 외형 성장과 달리 매출원가와 판매 및 관리비(이하 판관비) 등 비용 부분이 크다는 점이다. 그만큼 이익 폭이 적을 수밖에 없는 요인이다. 2011년과 2011년에는 매출원가 및 판관비가 매출액을 상회한 것으로 파악됐다. 이후 개선되기는 했지만 2015년에는 매출원가율이 76.6%로 2013년(53.4%)과 2014년(53.1%)보다 더 높아졌다. 한 해 사이에 23.5%포인트나 증가한 것이다.



매출원가와 판관비를 합한 비율만 보면 2013년 72.9%→2014년 72.0%→2015년 88.6%로 나타났다. 그만큼 영업이익율이 2013년 매출액 대비 23%대에서 2015년에는 11%대로 반토막 넘게 쪼그라들었다. 이로 인해 2015년 당기순손실액이 363억 원이다. 상장을 앞두고 공식 경영성적표가 이런 점에서 다소 불안정한 경영실적으로 평가 받을 소지가 다분하다.

2011년 3500% 상회하던 부채비율은 2015년 207.3%로 확연히 낮아졌지만 금액적 측면에서 매년 1000억 원 이상씩 증가해 재무개선 노력이 아직 필요하다는 지적이다.


◇ 매출보다 5~6배 많은 재고자산 해결 과제

특히 셀트리온헬스케어 경영 현황 중 눈여겨볼 대목 중 하나는 재고자산 부분이다. 지난 2010년 이후 재고자산은 계속 급증해온 것으로 파악됐다. 2011년 4030억 원에 불과하던 재고자산이 2015년 1조 3955억 원으로 3배 이상 불어났다. 특히 2014년과 2015년의 재고자산은 매출보다 5배 이상 컸다.

셀트리온 헬스케어 관계자는 "2010년과 비교하면 상당히 늘어났지만 신약 ‘램시마’의 영향력을 감안할 때 내년과 내후년이면 충분히 털 수 있다"고 말했다.

개별감사보고서에 따르면 최근 3년간 직원수는 100명 남짓이다. 1인당 직원평균보수액도 2015년 6380만원으로 나타났다.