코스피가 사상 최고치를 다시 갈아치웠다. 중동 전쟁발 불확실성이 완전히 해소되기도 전에 지수는 한발 앞서 다음 레벨을 겨냥하는 모습이다. 반도체 실적 기대와 가치평가(밸류에이션) 매력, 외국인 수급 여력이 맞물리며 상승 동력은 여전히 유효하다는 분석이 나온다. 22일 한국거래소에 따르면 이날 코스피지수는 6417.93에 마감하며 종가 기준 사상 최고치를 다시 갈아치웠다. 장 초반 6401.97까지 오르며 장중 최고치를 먼저 경신한 뒤, 종일 우상향 흐름을 이어가며 결국 종가 기준 기록까지 동시에 경신했다. 전일 6388.47로 마감하며 세운 종가 기준 최고치도 하루 만에 재차 넘어선 모습이다. 증권가는 이번 상승을 정책 기대와 실적 모멘텀의 결합으로 해석한다. 신한투자증권은 이른바 '타코(TACO·트럼프는 언제나 겁먹고 물러난다)' 기대와 반도체 업황 강세가 맞물리며 지수 상단을 열었다고 분석했다. 여기에 2차전지와 조선 업종이 동반 강세를 보이며 상승 폭을 키웠다는 진단이다. 가파른 상승 흐름에도 추가 상승 여력에 무게를 두는 시각이 우세하다. NH투자증권은 중동 리스크의 장기화 가능성보다 국내 증시의 산업별 이익 모멘텀이 더 견조하다는 점에 주목했다. 특히 반도체는 실적 추정치 상향이 가파르다. 고대역폭메모리(HBM4·HBM3E)가 인공지능(AI) 사이클과 맞물리며 이익 레벨 자체가 상향 조정되는 구간에 진입했다는 평가다. 실제로 1분기 영업이익 전망치는 기존 대비 102.5%, 2분기는 305% 상향 조정되는 흐름을 보이고 있다. 업종별로는 정책 수혜 기대도 있다. 증권 업종은 자본시장 활성화 정책에 따른 수수료 수익 확대가 예상되며, 추가적인 실적 개선 여력이 남아 있다는 분석이다. 게임 역시 하반기 신작 출시와 수익구조 개선 기대가 반영되며 모멘텀이 부각될 것으로 전망된다. 김규진 NH투자증권 연구원은 “반도체는 AI 슈퍼사이클, 증권은 정책, 게임은 실적 모멘텀 등 개별 산업 모멘텀이 견조하다"며 “산업재 중에서는 전기장비의 견조한 실적을 전망한다"고 말했다. 글로벌 투자은행(IB)들의 시각은 더 낙관적이다. 이익 개선 폭이 전쟁 변수를 상쇄할 수 있다는 판단에서다. JP모건은 최근 한국 투자전략 보고서에서 코스피 목표치를 상향 조정했다. 기본 시나리오는 7000포인트, 강세장 시나리오는 8500포인트로 제시했다. 이는 전쟁 이전 대비 각각 1000포인트씩 높아진 수준이다. JP모건은 “올해 이익 추정치가 37% 증가하며 전쟁발 스태그플레이션 영향을 상당 부분 흡수할 것"이라고 평가했다. 골드만삭스도 목표치 상향 흐름에 합류했다. 코스피 12개월 목표치를 기존 7000포인트에서 8000포인트로 높여 잡았다. 연간 이익 증가율이 220%에 달할 것이라는 전망이 반영된 결과다. 티모시 모 골드만삭스 아시아태평양 전략가는 “현재 선행 주가수익비율(PER)이 약 7.5배 수준으로 과거 평균 대비 여전히 낮다"며 “밸류에이션 부담이 제한적인 만큼 추가 상승 여력은 충분하다"고 분석했다. 글로벌·신흥국 자금 내 한국 비중이 여전히 낮다는 점도 향후 외국인 유입 가능성을 뒷받침하는 요인으로 지목된다. 중동 리스크는 단기적으로 완화되는 흐름이다. 도널드 트럼프 미국 대통령은 이날 미·이란 간 휴전을 연장하겠다는 입장을 밝히며 전면전 재개 우려를 일부 낮췄다. 해상 봉쇄는 유지되지만, 확전 리스크는 일단 한 걸음 물러섰다는 평가다. 이재원 유안타증권 연구원은 “시장은 이미 변동성에 익숙해져 가고 있다"며 “지정학적 리스크에서 펀더멘털(실적)로 시선이 이동했음이 확인됐다"고 말했다. 장하은 기자 lamen910@ekn.kr

한화솔루션의 대규모 유상증자가 재무구조 악화와 주주 갈등이 맞물린 복합 사안으로 확산하고 있다. 당초 자금조달 방식을 주요 문제로 삼았던 소액주주들은 경영진의 의사결정 전반에 문제를 제기하며 대응 수위를 높이고 있다. 8일 금융투자업계에 따르면 한화솔루션은 보통주 7200만주를 발행해 약 2조3976억원을 조달하는 유상증자를 추진 중이다. 주주배정 후 실권주 일반공모 방식이며, 예정 발행가는 주당 3만3300원이다. 조달 자금 중 약 1조4899억원은 채무상환, 9077억원은 시설투자에 투입될 예정이다. 한화솔루션의 유상증자는 재무구조 악화가 누적된 결과라는 분석이 지배적이다. 한화솔루션은 최근 2년 연속 영업적자가 이어지고 있다. 실제로 2024년과 2025년 'EBIT(이자·세금 차감 전 이익)'는 각각 약 3000억원, 3600억원 적자를 기록했다. 같은 기간 'EBITDA(상각전 영업이익)'는 약 4000억원 수준으로 2023년 1조원대에서 크게 감소했다. 특히 이자 부담이 핵심 문제로 지목된다. 한화솔루션의 이자비용은 2025년 5400억원, 2024년 5500억원 수준으로, 두 해 모두 EBITDA를 웃돌고 있다. EBITDA는 영업활동을 통해 창출되는 현금성 이익을 의미하는데, 이를 상회하는 이자비용 구조는 벌어들인 현금으로 금융비용조차 감당하지 못하고 있음을 뜻한다. 이 같은 상황이 이어지면서 2024년 이자보상배율은 -0.56배, 2025년은 -0.67배로 2년 연속 마이너스를 기록했다. 이 같은 흐름이 올해에도 지속될 경우 한계기업으로 분류될 가능성도 배제하기 어렵다. 차입 부담도 빠르게 확대되고 있다. 총차입금은 2022년 7조원대에서 2025년 14조원대로 증가했고, 순차입금은 12조원을 넘어섰다. 부채비율은 196% 수준까지 상승했으며 차입금의존도 역시 45% 수준에 근접했다. 이 같은 재무 구조는 업종 내 비교에서도 열위로 나타난다. 롯데케미칼(AAA, 안정적), LG화학(AA+), 금호석유화학(A+) 등 주요 석유화학 기업들이 상대적으로 높은 신용등급을 유지하는 가운데, 한화솔루션은 AA- 등급에 '부정적' 전망이 부여된 상태다. 일부 기업 역시 부정적 전망을 받고 있지만, 한화 계열처럼 하향 압력이 지속적으로 반영된 사례는 제한적이다. 등급 자체보다 '부정적' 전망이 부여됐다는 점에서 업종 내에서도 신용도 하방 리스크가 크게 반영된 그룹에 속한다는 평가다. 신용평가사들도 유상증자의 필요성은 인정하면서도 한계를 분명히 하고 있다. 한국기업평가는 재무부담 완화 효과는 긍정적이지만 신용도 하방 압력을 해소하기 위해서는 이익창출력 회복이 필요하다고 지적했다. 나이스신용평가 역시 재무지표 개선에도 불구하고 채무상환능력 개선은 제한적일 것으로 평가했다. 장미수 한국기업평가 연구원은 “유상증자에도 불구하고 단기적으로 하향변동요인인 순차입금/EBITDA 3.5배를 상회할 것으로 추정된다"며 “신용도 하방 압력 완화를 위해서는 이익창출력 회복이 필요하다"고 말했다. 이 같은 상황에서 소액주주 반발은 빠르게 확산되고 있다. 주주들은 한화솔루션의 유상증자에 대해 굴‍지‍의 대‍기‍업‍이 '코‍리‍아 디‍스‍카‍운‍트'를 어‍떻‍게 스‍스‍로 심‍화‍시‍키‍는‍지 보‍여‍준 상‍징‍적 사‍건‍이라는 지적이다. 당초 주주들은 기존 주주에게 자금 부담과 지분 희석을 전가하는 주주배정 방식 대신 제3자 배정 유상증자로 전환할 것을 요구할 계획이었다. 외부 투자자를 유치해 자금을 조달해야 한다는 논리다. 그러나 최근 주주들의 문제 제기는 한 단계 더 나아가고 있다. 소액주주들은 회사의 반복된 차입 확대와 투자 부담, 그리고 결국 유상증자로 이어지는 구조 자체에 의문을 제기하고 있다. 아울러 김동관 한화그룹 부회장을 비롯한 경영진의 자본정책과 의사결정 전반에 대한 비판으로 확대할 방침이다. 즉 '유상증자 방식'이 아니라 '왜 이런 재무 구조가 만들어졌는가'에 대한 책임을 묻는 흐름으로 전환되고 있는 것이다. 소액주주들의 집단행동은 이미 실행 단계에 들어갔다. 이날 기준 주주행동 플랫폼 ACT(액트)를 통한 소액주주 결집률이 3%를 넘어서면서, 임시 주주총회 소집 청구와 이사 해임 등 주주권 행사 절차에 착수한 것으로 나타났다. 상법상 발행주식 총수의 3% 이상을 확보할 경우 임시주총 소집 요구와 주주제안, 이사·감사 해임 추진이 가능하다. 이는 단순한 의견 표출을 넘어 실제 경영 견제 수단을 확보한 단계로, 개인 투자자의 행동주의가 본격화되고 있음을 보여주는 대목이다. 특히 전날 천경득 변호사가 주주 대표로 선출되면서 조직화 움직임도 한층 강화되는 모습이다. 소액주주 측은 “제3자 배정을 골자로 했던 주주제안은 일단 보류하기로 했다"며 “단순히 증자 방식을 바꾸라는 요구를 넘어, 경영 전반에 대한 책임도 함께 묻겠다는 입장"이라고 밝혔다. 장하은 기자 lamen910@ekn.kr

글로벌 신용시장에서 급성장해 온 사모대출(private credit) 시장에 경고등이 켜졌다. 미국 대형 사모대출 펀드에 환매 요청이 몰리고 일부 자산가치가 상각되면서, 그동안 가려져 있던 구조적 취약성이 수면 위로 떠오르고 있다. 금융 시스템 전체를 위협하는 수준은 아니라는 평가가 우세하지만, 사모대출 시장을 둘러싼 경계심은 빠르게 커지는 분위기다. 13일 금융투자업계에 따르면, 전날 뉴욕 증시에서 사모대출 시장 불안이 부각되면서 관련 투자회사 주가가 일제히 하락했다. 모건스탠리는 4.05% 내렸고, 아폴로 글로벌매니지먼트(-5.44%), 블루아울 캐피털(-4.55%), 블랙스톤(-4.78%), 아레스 매니지먼트(-6.73%), KKR(-3.73%) 등 주요 대체투자 운용사도 급락했다. 11일 미국 사모대출 운용사 클리프워터가 운용하는 330억달러(약 49조원) 규모 펀드에 환매 요청이 몰린 영향이다. 환매 요청 규모는 순자산가치(NAV)의 약 14%로 역대 최대 수준이다. 환매 요청이 쇄도하자 클리프워터는 1분기 환매 한도를 펀드 지분의 7%로 제한했다. 사모대출은 은행이 아닌 자산운용사나 사모펀드 등 비(非)은행 금융사가 비상장 기업에 직접 대출을 제공하는 금융이다. 일반적으로 신용등급이 낮은 중소·중견기업(미들마켓)이 주요 차주로 꼽힌다. 운용사는 투자자 자금을 모아 기업 대출이나 지분 투자 형태로 운용하고 여기서 발생한 이자와 평가이익을 투자자에게 돌려준다. 사모대출 시장이 커진 배경에는 2008년 글로벌 금융위기 이후 강화된 은행 규제가 있다. 규제당국이 은행에 자본 확충을 요구하고 위험 대출을 억제하면서 중소·중견기업과 레버리지 바이아웃(LBO) 시장에 거대한 대출 공백이 발생했다. 이를 메꾼 것이 사모대출 시장이다. 시장 규모는 더 이상 틈새시장으로 보긴 어렵다. 국제금융센터에 따르면, 글로벌 사모대출 시장 규모는 2020년 1조2000억달러(약 1780조원)에서 2025년 2조3000억달러(약 3395조원)로 약 두 배 확대된 것으로 추정된다. 그중 미국 비중이 전체의 70%에 달하는 것으로 알려졌다. 다만, 사모대출 시장은 범위가 불분명하고 투명성이 낮아 규모를 정확히 파악하기 어렵다. 미국 사모대출 시장은 헬스케어와 기술 섹터 비중이 각각 19%로 가장 크다. 특히 지난해 AI 기업 투자 확대로 주요 기업의 자금조달 방식이 영업 현금흐름에서 부채 중심으로 이동하면서 사모대출은 가장 빠르게 늘어나는 조달 수단으로 떠올랐다. 대표적으로 지난해 8월 메타는 루이지애나 데이터센터 건설을 위해 사모자산 운용사인 블루아울 캐피털과 특수목적회사(SPV)를 설립하고 사모대출 시장에서 270억달러를 조달했다. 최근 문제가 커지는 이유는 사모대출의 구조적 특성 때문이다. 사모대출 자산은 대체로 만기 3~7년의 장기·비유동 자산이다. 그런데 일부 비상장 기업성장집합투자기구(BDC)나 세미리퀴드 펀드(Semi-Liquid Fund)는 투자자에게 분기마다 환매 기회를 제공한다. 보통 환매 한도는 순자산가치(NAV)의 5% 수준이다. 자산은 장기로 묶여 있고 부채는 단기로 빠져나갈 수 있는 전형적인 유동성 불일치 구조다. 시장이 좋을 때는 문제가 드러나지 않지만 투자심리가 흔들리는 순간 환매 요청이 한꺼번에 몰릴 수 있다. 김준수 NH투자증권 연구원은 “현재까지 차입 기업의 펀더멘털이 AI 여파로 급격히 악화하고 있다거나 실제 부실이 확대되고 있다는 증거는 제한적"이라면서 “최근 나타나는 환매 압력은 실질적인 신용 악화보다 선제적 유동성 회수 움직임으로 보는 것이 타당하다"고 말했다. 최근 시장 불안은 차입 기업의 부실 징후에서 시작됐다. 지난해 9월 자동차 대출업체 트라이컬러(Tricolor)와 자동차 부품업체 퍼스트브랜드(First Brands) 파산을 계기로 사모대출 차주의 신용 위험이 부각됐다. 이후 주요 운용사들이 일부 대출 자산을 상각하면서 투자자 불안은 더 커졌다. 대형 운용사도 타격을 받았다. 블랙록은 일부 대출을 전액 상각하면서 관련 BDC의 순자산가치가 19% 급감했고, KKR과 아폴로 등 다른 운용사도 자산가치 하향 조정에 나섰다. 그동안은 이런 문제가 개별 사례로 여겨졌다. 그러나 지난달 말 블루아울 캐피털이 분기 환매 중단을 발표하면서 시장 전반의 유동성 우려로 번졌다. 블루아울 캐피털은 지난달 사모대출 펀드의 분기 환매를 중단하고 자산 매각을 통해 투자자에게 자금을 돌려주겠다고 발표했다. 이 조치 이후 사모대출 전반에 대한 투자심리가 급격히 위축됐다. 여기에 이달 들어 주요 펀드에 환매 요청이 빠르게 늘면서 일부 운용사는 약관에 따라 환매 한도를 제한하기 시작했다. 지난 6일 블랙록은 자사 최대 사모대출 펀드 중 하나인 280억달러 규모 펀드에서 올해 1분기 환매 요청이 12억달러(순자산가치의 9.3%)에 달하자 실제 환매를 5%로 제한했다. 11일 클리프 워터도 330억원 규모 펀드의 환매 요청이 14%를 넘어서자 환매 한도를 7%로 제한했다. 같은 날 모건스탠리도 80억원 규모 펀드에서 11% 환매 요청이 발생했지만, 환매 한도를 5%로 제한한다고 밝혔다. 현재로선 사모대출 시장 불안이 금융 시스템 전반의 위기로 확산할 가능성은 크지 않다는 평가가 우세하다. 주요 금융기관의 관련 익스포저가 전체 자산 대비 제한적인 수준이기 때문이다. 미국 은행권의 관련 익스포저는 약 3000억달러, 5개 대형은행 합계는 1700억달러로 집계된다. 전체 대출 대비 비중은 2% 수준에 그친다. 조수희 LS증권 연구원은 “현재 대형 금융기관의 자본여력, 은행의 사모신용과 비은행금융기관에 대한 대출 비중, 다변화된 기초자산 섹터 등을 감안할 때 사모대출 리스크가 금융시장의 전면적 신용 크런치(신용 경색)를 촉발할 가능성은 크지 않다"고 말했다. 그렇다고 안심할 단계는 아니라는 지적도 나온다. 은행과 보험사들이 사모대출 펀드에 투자하거나 자금을 공급하면서 사모대출과 전통 금융권의 연결성은 점차 커지고 있다. 특히 사모대출의 상당 부분이 기술·서비스 등 경기 민감 산업에 집중돼 있어 경기 둔화나 금리 상승이 지속될 경우 부실이 확대될 가능성도 제기된다. 김준수 연구원은 “실제 차입 기업의 자금 조달 환경을 약화시키거나 펀더멘털 훼손으로 이어질 경우, 단기 유동성 이슈에서 중장기 신용 리스크로 전이될 가능성도 배제할 수 없는 만큼 모니터링이 필요한 이슈"라고 말했다. 시장에서는 당분간 사모대출 시장의 변동성이 이어질 것으로 보고 있다. 환매 증가와 신규 자금 유입 둔화가 맞물리면서 대출 스프레드는 확대되고 신규 대출은 감소하는 조정 국면이 나타날 수 있다는 전망이다. 전문가들은 사모대출 시장이 빠른 속도로 성장했지만 아직 완전한 신용 사이클을 경험하지 않았다는 점에 주목한다. 이번 환매 사태는 그동안 가려져 있던 위험을 시험하는 첫 단계일 수 있다는 평가도 나온다. 이영주 하나증권 연구원은 “앞으로 사모대출 운용사별 포트폴리오 운용 전략이 중요한 차별 요소가 될 가능성이 높다"며 “큰 조정 없이 빠르게 확장되어 온 사모대출 비즈니스 구조가 이제 실제 시장 환경 속에서 검증하는 국면에 들어서면서, 같은 사모대출 영역이라도 운용사와 포트폴리오 전략에 따라 결과가 달라질 것"이라고 내다봤다. 미국 사모대출 환매 급증이 국내 금융권에 미치는 직접 충격은 아직 제한적이라는 평가가 많다. 다만 국내 증권사들이 해외 사모대출 펀드 판매를 꾸준히 늘려온 만큼, 환매 제한이나 기준가 하락이 현실화할 경우 투자 손실 우려는 남아 있다. 금융감독원에 따르면, 국내 증권사의 해외 사모대출 판매잔액은 지난해 말 기준 17조원이다. 이 가운데 개인투자자 몫은 4800억원 수준이다. 국내 투자자 판매 잔액과 증가율은 최근 3년간 꾸준히 늘어났다. 이에 따라 미국 사모대출 시장 불안이 장기화할 경우 국내 투자자 민원과 판매사 책임 문제가 불거질 가능성도 있다. 국내에서는 올해 상반기 벤처·혁신기업에 투자하는 BDC 도입도 예정돼 있다. 주식과 주식연계채권뿐 아니라 금전대여 형태로도 40% 한도 내 투자가 가능해, 사실상 국내에서도 사모대출 시장의 기반이 열리는 셈이다. 해외에서 사모대출의 유동성·평가 리스크가 부각되는 시점에 국내에서도 유사한 시장이 제도권 안으로 들어오는 만큼, 초기 설계 단계부터 투자자 보호와 리스크 관리 장치를 함께 마련해야 한다는 지적이 나온다. 전배승 LS증권 연구원은 “생산적 금융을 추진하는 과정에서 금융권의 자금운용 수요가 있을 것으로 보인다"며 “해외사례를 참고하면서 투자 심사 등 강화된 리스크 관리 조치가 병행될 필요가 있다"고 조언했다. 최태현 기자 cth@ekn.kr

한국거래소를 지주회사 체제로 전환해 코스피·코스닥 통합운영 체계를 개선하려는 움직임이 본격화하고 있다. 뉴욕증권거래소와 경쟁하는 나스닥 증권거래소처럼 코스피와 코스닥을 경쟁시켜 질적 개선을 도모하겠다는 취지다. 그러나 금융투자업계에서는 본질적인 대안이 될 수 없다는 지적이 나온다. 10일 금융투자업계에 따르면, 이헌승 국민의힘 의원은 지난 4일 '자본시장과 금융투자업에 관한 법률 일부개정법률안'을 대표발의했다. 지난해 하반기부터 지속된 정부의 '코스닥 시장 본연의 역할 제고'에 대한 노력은 지난해 12월 금융위원회의 '코스닥 시장 신뢰·혁신 제고 방안'을 거치며 급물살을 탔다. 해당 법안은 이러한 논의의 연장선상으로, 현재 국회 정무위원회 심사 단계에 있다. 코스피와 코스닥을 자회사 형식으로 분리·운영하고 추후 상장까지 고려하는 거래소 지주체제 전환이 골자다. 코스닥 시장 특성에 맞는 상장·감시·퇴출 기준을 설계해 운영 효율성과 서비스 경쟁력을 높이려는 의도로 풀이된다. 금융투자업계에서는 거래소의 지주사 전환이 기대하는 효과로 이어질지는 미지수라는 시각이 팽배하다. 코스닥 시장을 더 부양하기 위해 추진되는 듯하지만, 실질적인 효과는 없을 것이라는 지적이다. 나스닥은 기술·벤처 위주로 상장된 시장으로 뉴욕증권거래소와 쌍벽을 이룬다. '매그니피센트 7(Magnificent 7)'이라는 7개 빅테크 기업과 성장 중인 벤처기업이 나스닥에 모두 포함돼 있다. 나스닥에 상장된 기업의 시가총액 역시 뉴욕증권거래소를 상회하기도 한다. 반면 코스닥은 코스피와 동일한 관계가 아니라는 게 시장의 중론이다. 코스닥 상장사들은 코스닥에 남아 있을 유인을 크게 느끼지 못한다는 지적이 나온다. 더 큰 시장으로 가기 위해 코스피로 이전 상장을 원하는 경우도 적지 않다. 결국 코스닥 시장의 경쟁력을 높이기 위해서는 우량 기업이 코스닥에 상장하고 장기적으로 잔류할 수 있도록 하는 유인책을 보다 명확하게 설계할 필요가 있다는 제언이다. 일각에서는 한국철도공사(코레일)와 에스알(SR) 분리 당시와 유사한 정책 실험이 반복될 수 있다는 지적도 나온다. 고속철도 경쟁 체제 도입을 명분으로 출범한 SRT는 일정 부분 경쟁 효과를 가져왔지만, 노선 배분과 비용 구조 문제로 비효율 논란이 이어졌다. 수익성이 높은 구간은 SRT가 담당하고 상대적으로 수익성이 낮은 노선은 코레일이 유지하는 구조가 형성되면서 공공서비스 비용 부담이 코레일에 집중됐다는 평가다. 실제로 지난해 10월 국토교통위원회 국정감사에서 지적된 코레일 공익서비스의무(PSO) 미보전액 누계(2005년~2024년)는 2조원을 상회한다. 중복 업무 통폐합과 효율성 고려를 위시한 코레일·SR 재통합 논의가 추진되는 배경이다. PSO는 철도 요금 할인이나 적자 노선 유지 등 공공성을 이유로 철도 운영기관이 부담하는 비용을 의미한다. 이에 정부는 최근 코레일·SR 연내 통합을 논의하고 있다. 거래소 체제를 분리할 경우에도 시장 간 경쟁만 강조된 채 구조적 역할 분담이 설계되지 않으면 유사한 비효율이 반복될 수 있다는 우려다. 일각에서는 코스피로 수요가 몰리고 코스닥의 '2부 리그화'가 심화될 수도 있다고 지적했다. 코스닥 경쟁력 강화의 핵심은 우량한 종목을 코스닥에 어떻게 만들어내고 잔류시키는지에 달렸다. 현재 코스닥 시장에 대한 투자자 신뢰가 충분히 형성되지 못한 점도 기관 투자자들의 참여를 제약하는 요인으로 지목된다. 익명을 요구한 한 금융투자업계 관계자는 “코레일과 에스알(SR) 분리 역시 경쟁 도입을 명분으로 추진됐지만 기대했던 효과를 거두지 못했다"며 “시장 구조 개편보다 결국 상장 기업의 질과 투자 신뢰도를 높이는 것이 먼저"라고 말했다. 이와 관련해 거래소 내부 반발도 만만찮다. 전국사무금융서비스노동조합 한국거래소지부(한국거래소 노조)는 지주사 전환에 대해 반발하고 있다. 코스닥은 하나의 시장인 반면 나스닥은 여러 시장을 보유한 거래소로 구조 자체가 다르다며 이를 동일선상에서 비교하는 것부터가 잘못됐다는 주장이다. 노조는 또 미국 나스닥을 비롯한 글로벌 거래소들이 여러 시장을 한 지붕 아래 통합적으로 운영하고 있다는 점도 짚었다. 실제로 나스닥 증권거래소는 그 자체로 독립적인 법인으로서 내부에 글로벌 셀렉트 마켓(우량 기업)·글로벌 마켓(중간 규모 기업)·캐피털 마켓(초기 기업) 3가지 시장을 둔다. 기업의 성장 단계에 따라 하부 시장에서 상부 시장으로 이전 상장하는 사다리 체계를 유지하는 것이 글로벌 표준이라는 주장이 나오는 배경이다. 코스닥이 자회사로 분리돼 무리하게 경쟁에 내몰릴 경우 수익 중심 경쟁이 심화되면서 상장 준비가 부족한 기업들이 대거 유입될 수 있고, 이는 1999년 '닷컴버블'과 같은 시장 왜곡으로 이어질 수 있다는 우려다. 한국거래소는 지주사 체제 전환에 대해 “법 개정 절차가 진행 중인 사안으로, 현재로서는 구체적인 실무 검토가 진행된 단계는 아니다"라고 선을 그었다. 김태환 기자 kth@ekn.kr

기금형 퇴직연금 도입을 둘러싼 논의가 다시 속도를 내고 있다. 기금 단위 수익률 비교를 기반으로 한 경쟁 구조가 형성될 경우 시장 판도 변화가 불가피하다는 관측이 나온다. 금융투자업계는 인프라 투자 부담과 재편 가능성을 염두에 두고 대응 전략을 검토 중이다. 지난달 27일 성균관대학교 국제관에서 열린 '2026년, 기금형 퇴직연금은 어떤 모습일까' 포럼에서는 기금 단위 경쟁 체계 도입이 시장 판도에 미칠 영향이 주요 쟁점으로 다뤄졌다. 현행 계약형 연금 구조에서는 기업이 퇴직연금 사업자인 금융기관과 계약을 맺고, 사업자 중심으로 제도가 운영된다. 금융기관의 경우 개별 상품을 제공하는 역할에 머무르고, 기금 단위의 통합 운용 성과로 경쟁하는 구조는 아니다. 사용자와 가입자인 근로자는 각 금융기관이 제시하는 상품 가운데에서 선택하는 방식이다. 기금형 퇴직연금이 도입될 경우에는 상황이 달라질 수 있다. 기금 단위 수익률이 직접 비교되는 구조가 형성되면 금융기관 간 운용 성과 경쟁이 한층 강화될 가능성이 있기 때문이다. 금융투자업계는 기금형 퇴직연금 제도 도입이 미칠 여파를 예의주시하고 있다. 기금형 퇴직연금의 경우 막대한 인프라 투자가 필수인 만큼, 역량이 부족한 사업자는 도태될 수 있어서다. 유안타증권과 KB자산운용 등 일부 금융사들은 도입 초기 단계를 지나 내용이 구체화되는 대로 대응 방향을 정할 예정이라고 밝혔다. 신한투자증권은 자사의 연금 브랜드 파워를 활용한 기금형 퇴직연금 통합마케팅을 고려하고 있다. 한 금융사 관계자는 “도입을 준비하는 초기 단계라 구체적인 공개는 어렵지만, 그룹내 운용 능력을 적극적으로 활용해서 대응할 것"이라고 말했다. 기업의 부담은 비용보다 책임 측면에서 확대될 가능성이 제기된다. 기금형 체계가 도입될 경우 제도 운영과 기금 운용 과정에서 기업의 역할이 지금보다 넓어질 수 있다는 분석이다. 남재우 자본시장연구원 펀드·연금실장은 “기업의 역할과 책임 강화가 직접적인 금전적 부담을 의미하는 것은 아니다"라며 “기금형에 수반되는 비용도 현행 계약형 수수료 수준과 비교해 크게 높아지지 않을 것"이라고 말했다. 이어 남 실장은 “다만 DC형처럼 부담금 납부 이후 역할이 종료되는 구조와 달리, 운용과 관련한 책임이 일정 부분 지속될 수 있다"고 덧붙였다. 기금형 퇴직연금이 안착할 경우 근로자의 수익률은 개선될 수 있다는 기대가 나온다. 현행 계약형 구조에서는 원리금보장형 상품 비중이 높아 수익률이 연 2%대에 머무는 경향이 있다. 기금 단위로 자금을 통합 운용하고 외부자산위탁운용(OCIO) 등을 활용할 경우 규모의 경제를 바탕으로 운용 효율성을 높일 수 있다는 분석이다. 다만 제도 도입이 곧 가입자 이동으로 이어질지는 불확실하다. 기금형이 도입되더라도 기존 확정기여형(DC형) 제도와 병행될 가능성이 크기 때문이다. DC형은 가입자가 직접 운용을 결정하는 구조인 만큼, 기존 가입자가 기금형을 선택할 유인이 충분한지에 대해서는 추가 논의가 필요하다는 지적이다. 영주 닐슨 한국퇴직연금데이터 대표는 “기존의 DC형 가입자가 기금형을 신뢰하고 실제로 선택할 것인지는 향후 제도 설계와 운용 성과에 달려 있다"고 말했다. 김태환 기자 kth@ekn.kr

코스피 6000선 돌파를 눈앞에 두고 국내외 증권사들이 목표치를 잇달아 상향하고 있다. 상반기 중 8000선 도달 가능성까지 거론된다. 업계에서는 반도체가 이끄는 전례 없는 이익 증가세를 공통 근거로 제시했다. 24일 한국거래소에 따르면, 이날 오후 3시경 코스피 지수는 6000포인트 돌파를 눈앞에 둔 5960선까지 올라섰다. 코스피 시가총액 1, 2위인 삼성전자와 SK하이닉스는 장중 각각 20만원과 100만원을 넘어서면서 지수 상승을 이끌었다. 증권업계에서는 이번 강세장의 본질을 '이익 주도 장세'로 보고 있다. 삼성전자와 SK하이닉스를 중심으로 한 반도체 실적 상승세가 코스피 이익 전망치를 끌어올려 강세장이 이어질 것이라는 분석이다. 다만 인공지능(AI) 발 경기 둔화 가능성을 경고하는 신중론도 나온다. 국내외 증권사들이 코스피 목표치를 높인 핵심 배경은 코스피 주당순이익(EPS) 상향이다. 가장 공격적인 전망을 내놓은 노무라투자증권은 23일 상반기 코스피 목표치를 7500~8000으로 제시했다. 올해 예상 주가수익비율(PER) 12~13배, 자기자본이익률(ROE) 18.6%를 적용한 결과다. 현재 코스피는 2026년 초 기준 PER 9.2배에 머물고 있다. 노무라는 올해 코스피 EPS 증가율을 129%로 추정했다. 메모리 기업이 한국 전체 순이익에서 차지하는 비중이 64%까지 확대되며 지수 이익을 견인할 것으로 봤다. 하나증권은 20일 국내 증권사 중 가장 높은 7870을 코스피 목표치 상단으로 제시했다. 이재만 하나증권 연구원은 반도체 업종 순이익 전망치가 대폭 상향되면서 코스피 순이익 전망도 크게 오른 점과 국내외 유동성 증가를 상향 근거로 꼽았다. 반도체 업종 순이익 전망치는 작년 말 137조원에서 지난 20일 259조원으로 상향 조정됐다. 이는 코스피 순이익 추정치 상향 조정의 96%에 달한다. 글로벌 유동성 지표인 12개국 광의통화(M2)는 118조달러로 사상 최고치를 경신하고, 국내 투자자 예탁금도 103조원으로 사상 최고 수준을 유지하고 있는 점도 증시 재평가에 긍정적이라고 봤다. 같은 날 한국투자증권은 올해 코스피 상단을 5650에서 7250으로 높였다. 반도체 실적이 상향 조정되면서 코스피 EPS는 5% 추가 상향했고, 배당 성향 강화를 미리 반영해 적정 PER을 12배를 적용한 결과다. 김대준 한국투자증권 연구원은 “지수가 가파른 상승세를 보인 주된 근거는 반도체 이익 급증인데, 이것은 연초와 현재가 다르지 않다"며 “상반기 중 반도체 주도 랠리는 이어질 것"이라고 내다봤다. 이어 “이익 민감도가 높아진 국면에서 실적 개선이 가능한 자동차, 은행, 조선, 기계 등 업종도 관심을 둘 필요가 있다"고 덧붙였다. 키움증권은 24일 올해 코스피 연간 상단을 기존 6000에서 7300으로 상향 조정했다. 글로벌 증시 대비 국내 증시의 압도적인 이익 모멘텀과 여전히 낮은 밸류에이션 부담, 3차 상법 개정안 통과 이후 ROE 개선 전망 등을 상향 조정 배경으로 꼽았다. 최근 시장에서 우려하는 외국인의 대규모 매도세는 '차익 실현' 성격으로 봤다. 한지영 키움증권 연구원은 “연초 이후 외국인은 코스피에서 10조원 순매도를 기록했지만, 반도체(-15조원), 자동차(-6조원) 등 지난 1~2월 폭등 랠리를 했던 업종에 집중된 점을 미루어 볼 때 차익실현에 국한된 것"이라고 진단했다. 오히려 단순 지수를 추종하는 패시브 수급 환경은 갈수록 긍정적으로 변하고 있다. 키움증권에 따르면 연초 이후 전 세계 ETF 시장에서 미국(1920억 달러) 다음으로 가장 많은 자금이 유입된 국가가 한국(180억 달러)으로 나타났다. 전날 국회 법사위를 통과한 3차 상법 개정안에 관해 한 연구원은 “자사주 소각 의무화가 담긴 3차 상법 개정안 통과로 기업의 주주환원 강화와 코스피 ROE 개선, PBR 추가 리레이팅도 기대해 볼만한 시점"이라고 강조했다. 일각에서는 과도한 낙관론을 경계하는 목소리도 나왔다. AI 투자 확대가 단기적으로는 기업 실적을 밀어 올리지만, 장기적으로는 고용 악화와 소비 위축을 초래해 경기 불안을 키울 수 있다는 우려다. DB증권은 19일 코스피 전망치를 기존 4500~5500에서 4300~5700으로 조정했다. 강현기 DB증권 연구원은 “AI 시설투자가 늘수록 고용이 악화되고 소비가 줄어 경기 불안이 커질 수 있다"며 “그러면 회사채 발행이 위축되고, AI 투자 역시 느려질 수 있다"고 말했다. 최태현 기자 cth@ekn.kr

▲크레이씨(CRAiSEE) 코스메카코리아가 실적 발표 후 주가가 수직 낙하해 지난 1년간 쌓아 올린 상승분을 단 하루 만에 증발시켰다. 지난해 4분기 흑자 기조를 이어가며 외형 성장세를 유지했지만, 시장은 냉담한 매도세로 응답하며 증권가와 엇박자를 냈다. 24일 한국거래소에 따르면 전일 코스메카코리아는 전 거래일 대비 17.65% 하락한 8만3500원에 장을 마감했다. 주가는 실적 발표 직후 급락세를 탔다. 실적 발표가 재료 소멸로 인식되자 그간 쌓였던 차익 실현 매물이 한꺼번에 쏟아진 것으로 풀이된다. 코스메카코리아의 주가는 최근 2년간 가파른 상승세로 이어졌고, 지난 13일에는 역대 최고가(10만6400원)를 기록했다. 주가가 가파르게 상승하면서 시가총액 역시 크게 늘었다. 지난해 말 현재 시가총액은 7110억원으로 2024년 말 대비 20.3% 증가했고, 2023년 대비로는 83.25% 급증한 수준이다. 다만 이번 조정은 실적 악화보다는 눈높이 조정에 가까운 것으로 보인다. 코스메카코리아의 외형과 이익 지표는 모두 개선 흐름을 보였다. 실제로 코스메카코리아의 지난 4분기 영업이익은 209억원으로 전년 대비 57% 증가했고, 매출도 1781억원으로 두 자릿수(39%) 성장세를 유지했다. 실적 발표 직후 증권사들은 공통적으로 일회성 비용을 제외할 경우 수익성 체력은 여전히 견조하다고 분석했다. 또한 미국과 한국 법인의 자동화 설비 효과가 본격화되면서 이익 레버리지 구간에 진입했다는 점을 높게 평가했다. 이어 고객사와 취급품목(SKU) 다변화에 따라 매출 안정성이 강화됐고, 글로벌 시장 내 화장품 연구·개발·생산(K-ODM) 산업 점유율이 지속적으로 확대되고 있다는 점을 강조했다. 교보증권은 코스메카코리아의 목표주가를 종전 10만원에서 13만원으로 상향했다. 4분기 실적에 반영된 약 55억원 규모의 일회성 비용을 제외하면 수익성은 더 양호했다는 분석이다. 히트 브랜드의 SKU가 단일 제품에서 복수 제품군으로 확대되며 매출 기반이 안정됐고, 미국 법인은 자동화 설비 효과로 이익 레버리지 구간에 진입했다고 평가했다. 삼성증권은 목표주가를 12만5000원으로 올렸다. 4분기 실적은 기대치에 부합하는 수준이었으며, 중장기적으로는 생산 효율 개선과 고객 다변화 효과가 이어질 것으로 전망했다. 단기 변동성은 구조적 성장 스토리를 훼손할 요인이 아니라는 판단이다. KB증권과 다올투자증권은 공통적으로 한국 법인의 성장세 지속과 미국 법인의 생산 자동화 효과에 따른 이익 체력 개선에 주목했다. 4분기 실적에서 D사를 포함한 인디 고객사의 매출 확대가 확인됐고, 수주 증가와 생산 효율 개선이 중장기 수익성 강화로 이어질 수 있다는 분석이다. KB증권은 목표주가를 종전 10만5000원에서 12만원으로 상향했다. 올해에도 채널·권역 확장을 이어가는 인디 브랜드 성장 흐름이 지속될 것으로 내다봤으며, 상반기는 한국 법인, 하반기는 미국 법인을 중심으로 실적 개선이 이어질 것으로 전망했다. 다올투자증권은 목표주가를 기존 9만5000원에서 12만원으로 올렸다. 기존에 적용했던 밸류에이션 할인율을 제거하고 적정 PER 20배를 반영해 기업가치를 재산정했다는 설명이다. 손민영 KB증권 연구원은 “1분기에는 미국법인 주요 고객사 재고조정으로 성장세는 일시 둔화되겠으나, 2분기부터 미국법인 턴어라운드와 한국법인 견조한 흐름이 더해지며 성장추세는 더욱 뚜렷해질 것"이라고 전망했다. 장하은 기자 lamen910@ekn.kr

트럼프 행정부의 상호관세에 대한 미국 연방대법원 위법 판결에 증권가는 증시 불확실성이 더 커질 것으로 전망했다. 트럼프 대통령이 곧바로 행정명령 등을 통해 판결을 우회하는 새로운 관세 카드를 내놓고 있기 때문이다. 다만 이번 판결이 당장 국내 증시에 미치는 영향은 제한적일 것으로 보고 있다. 23일 금융투자업계에 따르면, 미국 연방대법원이 20일(현지시각) 국제긴급경제권한법(IEEPA)을 근거로 한 상호관세를 위법으로 판결한 이후, 도널드 트럼프 미국 대통령이 즉각 전 세계 15% 관세 카드를 꺼내 들었다. 트럼프 대통령은 판결 직후인 20일 '무역법 122조'를 근거로 모든 국가에 10% 관세를 부과하겠다고 했다가 하루 만인 21일 이를 법률상 최대치인 15%로 올리겠다고 했다. 해당 관세는 오는 24일부터 부과되고 대통령 권한으로 150일까지 유지할 수 있다. 이후에는 미 의회 동의를 거쳐야 관세가 유지된다. 트럼프 대통령의 '관세 무기화' 의지가 재확인된 가운데 글로벌 무역 환경의 관세 구조를 둘러싼 불확실성도 커지고 있다. 황유선·박미정·권혁우 국제금융센터 연구원은 21일 '미국 연방대법원 IEEPA 관세 판결의 주요 내용 및 경제적 영향' 보고서에서 “기존의 보호무역 장벽이 그대로 유지되기는 어렵겠지만 트럼프 대통령의 관세 무기화를 완전히 저지하지는 못해 불확실성이 고조될 것"이라고 밝혔다. 다만 금융투자업계에서는 이번 판결이 국내 증시에 미칠 영향은 제한적으로 보고 있다. 최제민 현대차증권 연구원은 “관세 위법 판결의 상징적 의미는 있으나 실질적 의미는 약하다"고 분석했다. 이어 “한국 입장에서는 상호관세율 15%가 글로벌 관세 15%로 대체되고, 품목별 관세에는 영향이 없는 만큼 실질적 영향은 제한적"이라고 덧붙였다. 김두언 하나증권 연구원은 “금융시장은 관세구조 재편에 따른 트럼프 행정부의 신중모드 전환 가능성이 위험 선호 심리를 이어가는 요인으로 작용할 전망"이라며 “주식시장은 실효관세율 하락, 관세 판결 불확실성 해소가 긍정적으로 작용하며 하급법원으로 위임된 관세 환급 이슈는 업사이드 리스크(upside risk)로 작용할 전망"이라고 말했다. 중장기적으로는 관세 불확실성이 더 커질 것으로 전망했다. 트럼프 행정부가 향후 무역확장법 232조, 무역법 301조, 관세법 338조 등 '플랜B'를 활용해 더 강력한 관세를 부과할 것이라는 우려도 제기된다. 김현수 하나증권 연구원은 “연방대법원의 이번 판결은 관세 자체를 반대한 것이 아니라 IEEPA의 한계를 지적한 것"이라며 “바이든 행정부 시절부터 관세 부과의 근거 법률 역할을 해온 무역확장법 232조와 무역법 301조를 트럼프 행정부 역시 적극 활용해 안보 관점에서 중요하게 다뤄지거나 리쇼어링을 추진하는 품목에 대한 관세를 지속 부과해 나갈 것으로 판단한다"고 말했다. 트럼프 행정부가 대안 법률을 총동원해도 미국의 대외 협상 레버리지가 이전보다 약해질 것이라는 분석도 나온다. 무역법 122조는 적용 기간에 제한이 있어, 지정학적 갈등 시 신속하게 관세로 압박하던 기존 전략에 차질이 불가피하기 때문이다. 또한 이번 판결로 트럼프 행정부의 관세정책이 미국 내에서도 공감대가 크지 않다는 점이 확인된 것도 트럼프의 협상력을 낮추는 요인이다. 산업별로 보면, 철강과 이차전지 등에 미치는 영향은 제한적일 것으로 보고 있다. 트럼프 대통령이 지난해 전 세계 대상으로 부과한 철강 관세 50%는 이번 판결과 상관이 없기 때문이다. 이는 무역확장법 232조에 근거한 관세로 국가안보가 위협받을 정도로 심각한 무역 불균형 발생 시 대통령이 직접적으로 관세를 부과할 수 있다는 조항이다. 박성봉 하나증권 연구원은 “이미 트럼프 1기 때 동일한 조항으로 철강 관세를 부과한 적이 있기 때문에 철강 시장에 대한 영향은 제한적"이라며 “다만 최근 트럼프 행정부가 철강과 알루미늄이 포함된 파생 제품의 관세 범위 축소를 검토하고 있는 것으로 알려졌는데 현실화할 경우 해당 제품의 미국 수출이 회복되면서 국내 철강 수요에 일부 긍정적인 영향을 가져올 수 있을 것으로 기대한다"고 말했다. 이차전지 산업도 이미 무역법 301조에 근거해 2024년부터 전기차 배터리, 올해부터 에너지저장장치(ESS) 배터리에 대한 25% 품목관세가 부과되고 있기 때문이다. 다만 화장품 업종은 상대적인 경쟁력이 약화할 수 있다고 우려했다. 손민영 KB증권 연구원은 “상호관세 15%는 위법 판결로 무효화됐으나, 무역법 122조에 근거해 동일한 관세율 15%가 150일간 한시적으로 발효될 예정이기에 단기적으로 한국 화장품 업체들의 직접적인 이익 영향은 제한적"이라며 “또한 15% 관세율에 따른 미국 대상 수출 물량이 큰 업체들의 이익 감소 폭은 우려대비 크지 않았다"고 설명했다. 손 연구원은 “오히려 글로벌 일괄 15%가 적용됨에 따라 한국 화장품 업체들의 상대적인 경쟁력이 약화될 수 있다"며 “K-뷰티 브랜드들과 비슷한 포지셔닝을 가진 미국 브랜드 중 상당수가 중국 제조자개발생산(ODM)으로부터 제품을 조달하고 있는 점을 고려하면, 이들의 원가 부담이 완화되기 때문"이라고 전했다. 최태현 기자 cth@ekn.kr

▲크레이씨(CRAiSEE) K-에스테틱 대장주 파마리서치가 자본시장의 냉정한 재평가 국면에 진입했다. 주가는 최저치까지 밀렸고 증권가는 일제히 눈높이를 낮췄다. 실적이 기대치를 밑돌았다는 이유에서다. 시장의 시선은 단기 실적 부진을 넘어, 그간 주가를 지탱해온 고성장 프리미엄이 여전히 유효한지로 옮겨가고 있다. 9일 한국거래소에 따르면 파마리서치의 주가는 지난 6일 31만2000원으로 연중 최저치를 기록했다. 지난해 8월26일 기록한 52주 최고가 71만3000원 대비 56% 급감한 수치다. 갑작스러운 주가 하락은 지난해 4분기 실적이 시장 기대를 밑돌면서 나타난 반응으로 풀이된다. 파마리서치는 작년 4분기에 매출액 1428억원과 영업이익 518억원을 거뒀다. 이는 전년 동기 대비 각각 38.5%, 53.7% 증가한 수준이다. 문제는 시장 기대치와는 괴리가 있었다는 것이다. 컨센서스 대비로는 매출이 약 7.7%, 영업이익이 20% 이상 하회했다. 이에 증권가의 시선도 빠르게 보수적으로 전환됐다. 증권가에서는 지난 5일 미래에셋증권·삼성증권·교보증권·LS증권·다올투자증권·키움증권·상상인증권이, 6일에는 DB증권과 대신증권이 목표주가를 하향 조정했다. 이들 증권사 가운데 DB증권이 54만원으로 가장 낮은 목표가를 제시했다. 증권가의 공통된 시선은 '실적이 나쁘다'기보다 '기대가 앞서 있었다'는 데에 있는 것으로 분석된다. 주력 제품인 리쥬란을 중심으로 한 고성장 서사가 주가에 선반영된 후, 성장 속도가 다소 완만해질 조짐이 나타나자 멀티플 조정이 불가피해졌다는 해석이다. 즉 이번 목표주가 하향은 성장 경로에 대한 가정을 보수적으로 재설정하는 과정으로 읽힌다. 증권사 가운데 파마리서치를 가장 보수적으로 평가한 곳은 DB증권이다. DB증권은 목표주가를 종전 80만원에서 54만원으로 33% 하향했다. DB증권의 시각은 단기 실적 부진 자체보다, 성장 국면이 이미 한 단계 넘어섰다는 인식에 가깝다. 지난해 형성된 높은 실적 기저로 인해 과거와 같은 성장률을 기대하기는 어렵다는 판단이다. DB증권은 올해 파마리서치 실적 전망으로 매출액 6622억원(전년 대비 23.6% 증가), 영업이익 2707억원을 제시했다. 영업이익은 분기 기준으로 26.3% 증가하고, 영업이익률(OPM)은 40.9%까지 상승할 것으로 내다봤다. 수익성 자체는 여전히 우수하다는 평가다. 다만 분기별 실적 성장이 이어지더라도 성장률 둔화는 구조적으로 불가피하다는 점을 짚었다. 실적의 질보다 속도에 대한 기대가 문제라는 해석이다. 이 같은 인식은 DB증권만의 시각은 아니다. 다른 증권사들도 공통적으로 파마리서치의 성장 기대치 조정이 불가피해진 국면이라는 점에 무게를 실었다. 증권사들의 의견을 종합하면, 4분기 실적 하락을 중장기 성장성의 훼손으로 해석하는 시각은 제한적이다. 의료기기 내수 매출이 분기 기준으로 일시적인 둔화 국면에 진입한 데다, 판관비가 단기적으로 확대되며 실적이 기대에 못 미쳤다는 분석이다. 대표적으로 미래에셋증권과 삼성증권 등은 인센티브와 마케팅 비용, 해외 확장 과정에서 발생한 비용, 연구개발비 증가 등 비용 요인이 단기 실적을 눌렀다는 점을 짚었다. 영업이익률은 여전히 30% 중반대를 유지하며 업계 평균을 크게 웃돌고 있는 만큼, 수익성 구조가 훼손됐다고 보기는 어렵다는 판단이다. 다만 과거와 같은 고성장률을 전제로 한 밸류에이션을 그대로 유지하기는 어렵다는 점에는 의견이 모인다. 삼성증권은 올해 실적 예상치를 하향 조정했다. 예상보다 더딘 내수에서의 회복세 및 해외 확장을 위한 판관비 상승 추세를 반영했다는 설명이다. 정동희 삼성증권 연구원은 “올해 매출액과 영업이익을 각각 기존 추정치 대비 9.6%, 9.8% 하향하고, 예상 상각전영업이익(EBITDA) 기반으로 목표주가도 내렸다"며 “작년 3분기부터 미국 자회사 실적, 병행 수입 통제, 회계 기준 변경 등의 변수가 다수 발생하며 투자자 피로도가 증가한 부분은 아쉬운 점"이라고 말했다. 장하은 기자 lamen910@ekn.kr

▲크레이씨(CRAiSEE) 국내 게임사 시가총액이 최근 5거래일 간 2조6000억원 증발했다. 특히 '인공지능 퍼스트(AI First)'를 내세웠던 크래프톤에서만 1조원 넘게 빠졌다. '엔진 없는 게임 생성' 가능성이 부각되며 게임주 전반으로 패닉 셀이 확산됐다. 주가 조정의 원인은 AI다. 다만 AI 기술 자체가 주요 원인은 아닌 것으로 보인다. 문제는 활용성과가 아직 가려지지 않은 '불확실성'이다. 증권가는 AI가 게임사를 대체하기보다는, 어디에 어떻게 쓰느냐에 따라 경쟁력이 갈릴 것으로 보고 있다. 6일 한국거래소에 따르면 전일 KRX 게임 TOP10 지수는 지난달 29일 대비 8% 가까이 하락했다. 이러한 급락세는 지난달 30일 오전 구글 딥마인드가 공개한 '프로젝트 지니'가 촉매제가 됐다. 프로젝트 지니는 텍스트와 이미지 입력만으로 실시간 상호작용이 가능한 3차원(3D) 가상 세계를 생성하는 기술이다. 프로젝트 지니가 공개되자 기존 게임 엔진과 개발사의 역할을 구조적으로 위협할 수 있다는 우려가 전세계적으로 확산됐다. 실제로 프로젝트 지니 공개 당일 미국 증권 시장에서 유니티(-24.22%), 테이크투 인터랙티브(-7.93%), 로블록스(-13.17%) 등 주요 게임 엔진·개발사들의 주가가 곤두박질 쳤다. 국내에서는 당일인 30일부터 게임주들의 하락세가 이어졌다. 상황이 이런 가운데 국내 증권업계는 이번 조정이 기술적 잠재력을 과도하게 선반영한 결과라고 지적했다. AI 기술 그 자체보다는, 이 기술을 게임사들이 어떤 방식으로 활용할지 아직 가시화되지 않았다는 점이 투자 불안을 키웠다는 설명이다. 대신증권은 프로젝트 지니가 현재 연구용 프로토타입 단계에 머물러 있으며, 기술 성숙도와 적용 범위가 아직은 제한적이라고 지적했다. 실제로 현재 기술 수준으로는 기획부터 아트, 사운드, 시스템 설계·라이브 운영 등 복합적인 역량이 요구되는 실제 게임 개발 과정을 완전히 대체하기 어렵다는 분석이다. 하나증권 역시 월드 모델의 발전 속도는 경계해야 하나, 현재 수준에서 기존 제작 툴과 엔진을 대체하는 것은 불가능하다고 진단했다. 증권가는 AI를 게임사의 위협이라기보다 개발 구조를 바꾸는 생산성 도구로 본다. 특히 국내 게임사들에는 중국 등 글로벌 대형 게임사와의 인력 격차를 보완할 수 있는 수단이 될 수 있다는 평가다. 실제로 최근 시프트업은 소수 인력으로 콘텐츠 완성도를 유지하기 위해 AI 활용이 불가피하다는 입장을 냈다. 크래프톤 역시 AI First 전환을 통해 개발 기간 단축과 비용 효율화에 초점을 맞추고 있다. 이준호 하나증권 연구원은 “국내 게임사에 프로젝트 지니와 같은 월드 모델의 발전은 곧 기회"라며 “AI를 얼마나 적극적이고 효과적으로 활용하여 경쟁력을 갖출 수 있는지가 앞으로 중요하다"고 말했다. AI 활용에서 중요한 것은 어떻게 기술을 도입하느냐를 넘어, 이를 소비하는 이용자의 눈높이를 맞추는 일이다. 게임에서 기술의 완성도만큼이나 중요한 지점은 유저의 수용성이다. 대신증권은 게임 흥행에 개발진에 대한 팬덤과 창작의 '정성'이 핵심 요소로 작용하는 만큼, AI 활용이 유저들에게 성의 부족으로 인식될 경우 오히려 독이 될 수 있다고 경고했다. 실제로 최근 넥슨과 스마일게이트 등 일부 게임사들이 제작 과정에서 AI를 활용했다는 의혹이 사실로 밝혀지며 유저들의 거센 반발을 산 사례가 이를 뒷받침한다. 인디 게임계 역시 인간 중심의 창작 가치를 훼손한다는 이유로 AI 사용에 엄격한 기준을 적용하는 추세다. 이지은 대신증권 연구원은 “게임사 입장에서 창작 영역에 대한 유저 감성을 훼손하지 않는 범위 내에서, 개발 효율성을 제고함과 동시에 게임의 재미를 강화할 수 있는 AI 활용의 적절한 균형을 설정하는 것이 중요할 것"이라고 전망했다. 장하은 기자 lamen910@ekn.kr